大摩华鑫：刺激政策存在巨大弊端 中国可能步入日本后尘

[亚太日报 李哲]央行降息的目的和意义被市场高度解读，从整体来看，多数人已经意识到货币宽松信号已经启动。央行货币政策委员会委员陈雨露11月25日也对外表示，央行将会等待第四季经济资料公布后再考虑是否进一步降息和放宽政策，且表示出台决议将取决于美国和日本的货币政策。

当前经济下滑，货币宽松有其必然性，但带来的“负作用也令市场担忧。

摩根士丹利华鑫证券高级经济学家章俊在11月26日发送给《亚太日报》的报告中指出，中国式刺激政策存在巨大弊端，大量流动性注入，除了部分流动性进入虚拟经济推高资产价格，并形成新的资产泡沫外，经济结构调整过程中的过剩产能出清过程被推后，大量的低效/无效企业依旧占用大量的生产要素和资源，融资难，融资贵的问题得不到根本性解决。

章俊指出，今年以来央行通过货币政策工具的创新为市场注入了大量的流动性，仅仅9、10两个月央行就通过SLF，MLF以及公开市场操作已经为市场注入大量的流动性，在加上早前的PSL规模已经将近2万亿，相当于下调存款准备金率4-5次。再加上同时央行还通过各种定向降准降息政策有针对性的对中小企业和三农提供融资支援，可以说央行在货币政策宽松的道路上已经走得很远，其货币政策立场很难像其自称的那样是“中性。

他进一步称，相对于实体经济融资成本不断上升，央行货币宽松在金融市场中却得到了立竿见影的效果，大量的流动性涌入了银行间市场和债券市场，造成了银行间市场利率和债券市场收益率出现大幅回落。

“我们认为最近股票市场的持续上涨也部分是受到流动性宽松的推动，因为这和不断下滑的经济基本面是相背离的，或者说这和央行加大货币宽松的力度来降低实体经济“融资难，融资贵的初衷是相违背的。因此我们看到的依旧是大量增量资金的涌入拉低了金融市场的无风险利率，投资者风险偏好上升，从而引导流动性停留在“虚拟经济中空转。而由于经济基本面的持续恶化造成金融机构在对实体经济融资过程中风险偏好下降，实体经济的无风险利率非但没有下降相反还有上升的趋势。

章俊还认为，目前政府“稳增长的逻辑发生了改变。以前政府稳增长或者常说的“增长保8，目的都是保就业。但随着中国人口经过了路易斯拐点之后，劳动力不再是可以无限制供应的生产要素，反映在低端劳动力价格的快速攀升，因此保就业不再是核心，当务之急是防范系统性金融风险。因为一旦出现系统性金融风险，银行坏账率上升和影子银行刚性兑付打破，那金融体系对实体经济的放贷能力进一步萎缩，从而造成“资产负债表式的衰退，进而形成螺旋式下降。这才是令政府和监管层最为担心的，因为系统性金融风险对经济的破坏力远高于实体经济需求萎缩。

对于后续的货币政策走势，他预测，到明年年中之前，央行可能还会继续下调基准利率，因为40个基点对实体经济的融资成本不会有太大的影响，同时还会启动下调存款准备金率的程式，具体次数要根据外汇占款来相机抉择。

但他同时强调，目前看来央行如果希望流动性向实体经济溢出，只有美联储式的“大水漫灌才能有效提升金融系统的风险偏好，从而加大对实体经济的融资支援。但这样做的直接后果对于中国而言就是经济转型和过剩产能出清将无以落实，大量低效/无效企业将继续存续，那中国未来很有可能走上日本的道路，日本“失去的十年将是前车之鉴。

章俊表示 :“目前中国政府所面临的最大挑战是能否壮士断腕，出清过剩产能，实现经济转型。如果这样，存量资金就将获得重生，而融资难和融资贵的问题也将从根本上得到缓解，不必通过无限制的货币宽松来刺激经济增长。