如何理解中财委的新关键词：“结构性去杠杆”

有分析指出，如果能够精准地实现结构性去杠杆，那么将有望打破多年未破的“预算软约束”问题，市场将不再迷信“政府信用”；同时紧货币政策的压力有望减轻。

周一的中央财经委员会第一次会议提出，要以结构性去杠杆为基本思路分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。

国信证券王剑认为，“结构性去杠杆”有助于更精准地去杠杆，尤其是会议提到的地方政府和企业特别是国有企业的杠杆，同时也有利于破除“预算软约束”，甚至可能会允许一些主体破产，从而市场不再迷信“政府信用”。

从影响上来看，天风证券徐彪认为，在地方政府债务方面，这一提法和今后的配套做法有望进一步将地方政府债务显性化，防范相关风险；在企业去杠杆方面，本轮市场化法治化债转股对于降低国企杠杆率和改善银行资产质量会起到立竿见影的效果；在金融监管方面，随着资管新规、理财新规和其他细则的落地，不确定性在逐步消除，市场的规范利好大型金融机构提高集中度。

中财委的新关键词：结构性去杠杆

4月2日周一，中央财经委员会第一次会议召开。会议提到：

要以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。

什么是结构性去杠杆？如何理解中财委的这个新关键词？

国信证券王剑称，此次中财委提出结构性去杠杆有以下意义：

（1）正式提出“结构性去杠杆”思路（此前已有人提过）。宏观杠杆率高，但不是所有部门都高，主要是“地方政府和企业特别是国有企业”杠杆率高（中央政府、居民、民企都不算高）。因此，去杠杆也是从这些部门入手，这就是所谓“结构性去杠杆”。

（2）这些部门为何杠杆高（明明经营效益差，金融机构却还借钱给他们），原因就是多年未破的“预算软约束”问题。打破这一问题的直接方法，就是允许个别这些主体破产，不予救助。目前所有政策均是往这个方向推进的，不宜再迷信“政府信用”了。

（3）好消息是，如果能够精准地实现结构性去杠杆，那么紧货币政策（属于总量去杠杆政策）的压力减轻，可以适度走宽。

中国去杠杆现状如何？

天风策略师徐彪团队对中国的杠杆率进行了横向、纵向以及分部门的对比后发现：

本轮去杠杆从16年开始加速，把17年9月各部门杠杆率与16年中数据相比可以看到，经过一年多时间，我国企业部门杠杆得到了一定控制，由166.4降到162.5；家庭部门和政府部门杠杆率有所提升，分别由41.7和43.4上升到48.0和46.3。截止17年9月我国非金融部门总杠杆率为256.8，略高于16年9月的251.9，但上升速度有所减慢。

横向比较来看，截止17年9月底，我国非金融部门总杠杆处在全球平均水平偏高位置，高于新兴市场和全球样本（整体法），略低于发达国家水平。与主要国家的比较中也处在中上游，尤其是企业部门杠杆率，显著高于其他国家。

从国内工业企业杠杆率来看，12年以来全国工业企业资产负债率处在缓慢下行通道，但国有企业资产负债率不降反升，两者的裂口有10个百分点之多，暴露我国企业部门的结构性问题。

总的来说，去杠杆、防风险的的工作远未结束，这一政策主线也将持续影响市场。站在当前时点，天风策略认为认为下一阶段防风险、去杠杆的工作将在三个领域继续体现：

第一是地方债务问题，今年年初我们看到地方GDP挤水、内蒙古叫停基建项目等一系列事情，实则是地方债务风险逐渐显性的过程。最近的政府工作报告有一点非常重要，就是赤字率降低但地方专项债务和中央转移支付扩大。这说明，整体杠杆率必然要将，但暂时通过这两种方式稳定地方财政（专项债务不计入赤字）。此后房地产税的落地也是一种补缺手段。

第二是企业债务问题，从全球横向比较来看，目前我国企业部门杠杆仍远超平均；而从国内工业企业数据来看，国有企业同所有工业企业杠杆率的缺口不降反升。结合这两点来看，我们认为，18年会是去杠杆纵深的一年，从而债转股会是18年政策预期差最大的政策主题之一。并且市场会逐渐发现，不同于98年拉郎配式的债转股，本轮市场化法治化债转股对于降低国企杠杆率和改善银行资产质量会起到立竿见影的效果。

第三是金融监管，目前对于金融监管的预期仍然偏紧，但随着资管新规、理财新规和其他细则的落地，不确定性在逐步消除。而这类似于金融领域的供给侧改革，市场的规范利好大型金融机构提高集中度。

（来源：华尔街见闻）