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本周，A股三大主力期貨出現大幅貼水，引發市場的關注。以本周二7月21日15點15分為準，IF1508 貼水4.73%，IH1508貼水3.85%，IC1508貼水6.15%。這還不算大的，如果找7月20日和21日，5分鐘為頻率，盤中貼水的最大值是：IF1508貼水6.04%，IH1508貼水4.71 %，IC1508貼水7.38 %。
目前，市場對于期貨貼水存在一些負面觀點，認為期貨會壓制現貨走勢，“空頭”為了在結算時獲利，會大力拋售現貨“砸盤”，從而拖累現貨價格下跌。但事實上，期貨和現貨價格之間的收斂，既可以是現貨向期貨靠攏，也可以是期貨向現貨靠攏。
那么當下的市場，會選擇那種路徑呢？這就需要我們深入理解升貼水的內在原因。
為什么會有升貼水？
在通常情形下，期現升貼水主要反映了分紅預期以及市場的資金成本，偶爾也會夾雜一些市場的預期。在極端行情出現的時候（比如此次大跌之前），期現升貼水更多反映的反而是市場整體的情緒以及對于后市態度，該情況下分紅預期或者資金層面的擾動幾乎可以忽略不計。
華泰認為，當前升貼水形成的原因，更多還是情緒偏空，以及在不確定性較高的市場環境下套保需求也相對較高所導致，與分紅預期及資金成本關系不大。不過，由于國家隊的深度介入，當下大幅貼水未必完全代表悲觀預期，融券限制、距離交割日尚遠、500家股票停牌等是大幅貼水的部分原因。
當下市場的升貼水情況其實更為復雜。除了以上的市場類因素之外，我們也需要充分考慮到市場管制以及“國家隊”直接參與的滲透程度和特殊操作方式，而且國家隊的操作方式與市場本身的反應是博弈聯動的，具有一定的不可預測性。因此，我們認為無論是基于升貼水判斷后市悲觀或者樂觀的結論都有失偏頗，最直接的理由就是國家隊的參與掩蓋了市場原貌，而且也從交易心理上因為市場無法獲得一致預期造成了資金的流動的障礙。從理論上，升貼水本身也不應該是一個一致預期的情景，尤其在目前特殊的市場環境下，大跌過后伴隨著國家的干預，市場一時難以找到情緒和預期中樞，也使得投資者在市場上總是顯得“半推半就”且無所適從。從一個研究完整性的角度來看，我們應當把期貨和現貨市場看成一個充分聯動的體系，而大家關注的升貼水只是系統內部的特征而已，真正驅動行情的源頭還是要回歸到基本面與資金面的意愿。
華泰證券進一步指出，在期貨深度貼水的情況下，后續演變到收斂的情景只有兩個，一個是現貨相對更強，引導期貨向其收斂的過程，另一個是現貨被期貨“拉下水”的行情。不僅如此，華泰證券還認為，只要市場預期進一步轉好，股票現貨多頭愿意用期指多單代替現貨頭寸，則期貨有望向現貨收斂。
大幅貼水意味著后續上漲
方正證券在研究了A股和海外經驗后指出，貼水往往意味著后市會上漲，而且深度貼水可能是市場到達底部的信號。
貼水是利好
方正證券認為，此次的期貨貼水對股市將是利好，理由有三：
首先，A股市場長期以來，期指升貼水是由散戶決定，而不是站在對沖這一邊的機構決定。我們曾經統計過7天逆回購利率和期指基差的關系。如果從對沖套利的角度，應該是正相關，因為7天逆回購利率高，套利者容忍的基差更高。然而統計結果是負相關，這就說明，基差是受到市場情緒的影響（逆回購利率高→景氣不好→基差下降）。
再看目前的基差趨勢，3個期指都一樣，大盤漲、基差高，大盤跌、基差低。買進或賣出完全跟著大盤走，這樣情緒化的基差，肯定是反指標。
最后，從機制上，貼水也是利好。第一種情況，如果找來一位投資經理，對A股沒有任何記憶，也沒有任何倉位。當他站在現在的期指面前，大概率事件，他會選擇做多，因為貼水相當于給多方讓分。
第二種情況，如果一位投資經理手上有持股，面對大幅貼水，合理的做法（排出限制開倉的情況），賣出手上和指數相同的成分股，然后以做多股指期貨替代，賺取貼水。那么，當基差歸零，或是結算時，他會把持股再買回來以跟蹤指數（這就是上周拉高結算的機理之一）。所以，今天的貼水，就是明天的買氣。
當然，近日的市場走勢也符合方正證券的判斷，今天滬指實現六連陽的同時，三大期指也全線暴漲。IH1508、IF1508和1C1508三大主力期貨對現貨的貼水迅速收窄至1.61%、1.58%和1.94%。
