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携程两次上市都是在病毒肆虐之后，但市场的反应差异明显。
2003年底，从“非典”中存活下来的携程，迎来了国内旅游的报复式增长，在纳斯达克上市当天的收盘价较发行价上涨88.56%。
2021年4月19日，国内旅游业即将迎来疫情后的首个爆发式增长的黄金假期，携程正式在港交所敲钟上市。但携程在港股上市，当天上午的股价跌破了发行价281港元，在276港元-280港元浮动，收盘价280.2港元。
“港股传统投资者对携程的品牌、业务更加了解。我们期待有新的投资者来长期投资，分享我们的发展。”携程创始人兼董事长主席梁建章说。
但市场并没有对这支二次上市的旅游股表现出热情踊跃的态度。
国内的旅游已经逐步恢复到疫情前的水平。在刚刚过去的清明节假期中，全国国内旅游出游人次1.02亿人次，恢复至疫情前同期的94.5%；国内旅游收入比2020年增长228.9%，恢复至疫情前同期的56.7%。2020年，携程的业绩也在第三、四季度从亏损转为盈利。
市场投资者分析认为，发行认购情况热度不高，跟中国当前的反垄断政策处理、全球疫苗接种速度，乃至美国的外国公司问责法案都有关。这些因素影响着携程未来的业绩增长和股价增长预期。
2020年，携程实现总交易额（GMV）3950亿元，全年净营业收入183亿元人民币，表现好于其Booking集团、Expediad等国际OTA巨头。并且在2018年、2019 年及2020年，携程的毛利率分别为80%、79%及78%，经营能力稳定。
而美股最新表现是，Booking集团的市值已经高涨到1015亿美元，每股2476美元；Expedia的总市值也达到250亿，股价174美元；而携程在纳斯达克的总市值为231亿美元，股价在36.5美元。同样是OTA模式，携程的市值相对被低估。
美股对中概股的冷淡也影响了携程在港股的股价。针对携程估值相比Booking、Expedia偏低的说法，携程CEO孙洁在上市当日的采访中强调，携程是这些OTA巨头当中，“唯一提供全产品的一站式服务旅游公司”。
“我们现在只有2%的世界旅游行业的市场份额，未来还有广阔的空间。”梁建章在发布会上说。
疫情影响出境游和国际业务
出境游尚未恢复仍然影响到携程的估值。
海择资本创始人罗海资分析认为，当前Booking与Expedia市值纷纷创下历史新高，反映了两件事。
“一是各国酒店在疫情间的直销拓展能力不佳，卖酒店客房的任务在后疫情时代又回到OTA身上，而且客单价可能更高；二是美、加、英、德、法将在今年第三季度以前达到50%人口免疫，能先享受基本面恢复的果实。”他指出，亚洲国家包括中国的群体免疫较慢，因此市值增长也较为落后。
“但保守预估，中国在2021年底也能达到40%人口免疫，那就是5.6亿人，如果疫苗接种速度跟上还会更快；这些人一旦开始国际旅游消费，携程的基本面就会大幅向好。”罗海资说。
携程在美股的估值尚未达到2019年的峰值。疫情前，中国每年1.2亿人次的出境游人口所消费的高利润出境游产品，一度贡献了携程旅游度假业务中的50%以上。
另一项驱动携程增长的引擎—国际业务，也因为疫情还迟迟未能恢复。2019年第二季度，国际业务在携程营收中的占比超过35%。
为弥补这两块疫情造成的收入缺失，携程的做法是“深耕国内”，同时抓住国内高消费人群，用直播等新的内容营销形式来带动交易。
但人们对携程的内容驱动能力的信任，还不足以让资本市场买单。
新的“内容营销”策略有待检验
同样以佣金模式销售酒店、旅游产品，2018年在港股上市的美团点评，目前总市值已经达到1.7万亿港元。
“携程旅游服务的人力成本确实比美团高，但佣金模式并不过时，国际旅游公司还没有看到以别的模式成功的例子。”一位同时关注港股与美股的投资者对界面新闻分析，“关键还是流量成本的问题。”
他指出，美团的超级App模式，覆盖本地生活的餐饮、酒店、电影、休闲玩乐、出行等各方面，自带流量，“这是全球资本都认同可以抗衡各国搜索引擎的方式。”
为了抗衡搜索引擎的流量争夺，每个OTA都在思考解决方案。Airbnb的策略是打造品牌，用品牌引客；Expedia是在美国以外的市场主要发展B2B业务，绕过Google的牵制；携程创始至今的目标都是做好旅游业服务，绝不会做成一个超级App，目前的解决方案则是做内容。
梁建章在19日二次上市发布会上表示，携程未来一段时间在四个重点方向布局：持续提升服务的内容和品质；深耕内容，以内容激发出行增量，包括直播带货、信息流、短视频等多种内容形式；打造“旅游营销枢纽”为核心的行业生态；深耕国内，心怀全球。“内容”战略被不断划重点。
但在过去几年中，携程在旅游内容已经多次尝试，但并不理想。
2013年，携程整合了酒店点评平台驴评网；2018年，携程推出氢气球旅游内容平台，并上线“旅拍”频道，设置在App首页的重要位置。今年3月底，携程发布“旅游营销枢纽”战略，以向商家开放的“星球号”为载体，集合流量、内容、商品三大核心板块，打造营销生态循环系统。内容营销在携程集团中的战略地位不断提升。
而疫情后，携程集团对内容营销的信心，一定程度来自梁建章。在其亲自下场扮演各种形象带货直播的带头作用下，2020年全年，携程通过在线直播平台售出的商品交易总额超过50亿元人民币。
但也有其他正觊觎国内旅游业务的平台，携程的内容营销努力面临竞争。
比如天生内容基因的抖音、小红书，或者带有电商流量的京东、阿里的飞猪，以及目前携程最大竞争对手美团。
携程CEO孙洁在发布会后的采访中表示，携程的优势在于，“我们专注于旅游的内容，同时也是旅游交易平台。从旅游内容转化到旅游交易，转化效率是很高的。”
携程公布的一组数据显示，自2020年第一季度至2020年第四季度，携程内容渠道的季度平均日访客增加80%以上，季度每个访客平均每日信息流浏览市场增长100%以上。2020年全年，携程超过40%的用户在携程直播平台上至少进行过两次交易。
4月19日上市同天，携程旅游度假部门推出的五一门店大促，包括携程、去哪儿、旅游百事通三个品牌门店，截至下午五点交易额突破了七千万元，显示国内游市场的持续向好。
陷入国内竞争
当所有消费企业、OTA必须聚焦国内市场找营收增量，携程需要重新应对国内变化多端的竞争格局。
2018年11月，同程艺龙在港交所上市，目前的总市值有438亿港元。由于长期服务于国内本地游、周边游、短途游市场，疫情后这些市场的快速复苏，为同程艺龙提供了品牌营销和市场营销的弹药。加上腾讯微信流量的加持，同程艺龙将在中国的下沉市场加速发力。
美团在中低端酒店、下沉市场酒店的在线预订领域占据主导，它明显的流量优势带来的平台话语权，为其带来与酒店的议价优势，因此能长期维持商品的价格吸引力，牢牢圈住用户。
飞猪的发展战略并不清晰，但这不影响它在年轻消费者中获得了价格低的口碑，并且没有携程的流量焦虑。同时相比美团和携程，飞猪向酒店收取的服务费要低于OTA的佣金。
同时随着抖音、小红书、微信视频号等新的内容渠道分食流量，部分商家已经学会了自我营销，完成营销-交易的闭环，比如航空公司、酒店集团，它们正努力削弱对OTA的依赖。
过去21年，携程度过数次危机：扛过非典迎来消费反弹；完成从PC端到移动端的转型；与百度换股买下最大竞争对手去哪儿网；挺过了百年一遇的病毒大流行。现在它需要面对一个不确定性的局面。